深度｜日本央行的新烦恼

作者丨陈志

编辑丨周鹏峰

图片来源丨图虫

“日本央行将面临更严峻的考验。”

一位华尔街对冲基金经理感慨地告诉记者。

随着美联储加息50个基点，美元指数屡创新高103.96，日元兑美元汇率跌破重要水平130再次引发金融市场干预日本外汇市场 稳定日元汇率的呼声持续高涨。

截至5月6日13:00，日元兑美元汇率徘徊在130.55，仅“一步之遥”。

Datayes 统计数据显示，日元兑美元今年以来累计下跌超过 11%，成为全球表现最差的主流货币之一。

“目前，华尔街多数投资机构仍在等待日本央行干预外汇市场以稳定日元汇率。”他向记者指出。

值得注意的是，越来越多的全球投资机构将日元大幅下跌视为远东地区货币集体下跌的主要导火索——由于日元兑汇率持续大幅下跌美元、4月下旬以来，人民币、韩元、马来西亚林吉特、印尼盾、泰铢均出现大幅下跌。

原因是，首先，日本与这些国家的经济密切度很高。一旦日元大幅贬值导致日本对外贸易和经济增长下滑，这些国家的经济也将受到不同程度的影响；二是俄乌冲突升级，使全球供应链再次出现曲折，对远东地区大宗商品出口造成一定冲击。日元汇率的大幅下跌无疑起到了“首当其冲”的作用，由于出口前景疲软，促使全球投机资本押注其他国家。货币贬值。

一位华尔街宏观经济对冲基金的负责人直言：

如今，越来越多的华尔街投资机构也认为日元兑泰铢汇率是多少，日本央行默许日元大幅贬值，可能会导致货币竞争性贬值的风波卷土重来。由于东南亚国家高度依赖出口来提振经济，日元的大幅贬值首先将迫使这些国家采取类似的策略（默认本国货币贬值）以保持出口竞争力。

不过日元兑泰铢汇率是多少，面对市场呼声，日本央行依然选择“无动于衷”。

5月2日，美国银行发布最新报告称，日本干预外汇市场稳定日元汇率的门槛相当高。 ，可以进行口头干预；只有140左右才会真正发出干预汇市的警告，但日本央行若真要干预汇市，可能要等到日元兑日元汇率跌至145美元。

原因是美国银行认为日本央行购买日元干预汇市与其QE宽松政策不符，会削弱干预汇市的影响；抛售美国国债和美元干预汇市，也会给美国金融市场带来风险。

“但是，如果日本央行继续选择对干预外汇市场以稳定日元汇率保持沉默，在美日货币政策持续出现明显分歧的情况下，日元套利交易资金将更加活跃，这将进一步引发日元汇率的持续下跌，对亚洲各国货币整体构成更大的不稳定风险。”华尔街宏观经济对冲基金负责人指出.

在他看来，能够抑制日元套利交易持续活跃的最大因素是日元的持续下跌导致日元汇率套期保值操作的成本上升至1.6%以上借入日元购买美债的套利交易（美债收益率-日元汇率对冲操作成本）的实际收益仅为1.5%，可能会使上述套利交易的吸引力降低。

“但可以预见的是，未来美联储将继续单次大幅加息50个基点，这将导致美国国债收益率继续快速上升，而美联储的实际收益上述套利交易将再度扩大，借日元买美债套利交易势必继续升温，日元和远东货币都将面临较大的下行压力。他指出。

如今，越来越多的全球投资机构也发现，美联储大幅加息正在推动越来越多的日元套息交易资金从新兴市场债券流向美国债券，引发更大的资本外流风暴。

值得注意的是，据市场传闻，日本财务省和美国财政部曾讨论干预外汇市场以稳定日元汇率，但美国并未做出相关承诺，使得日本央行干预外汇市场稳定日。人民币汇率是“防鼠工具”。

“事实上，日元套利交易资金从新兴市场债券到美国债券的最大受益者是美国。因为这将让美国债券在美联储大幅加息周期下实现低发加升。新兴市场国家面临日元贬值和日元套利交易资本反转的双重压力，承担货币贬值和资本外流的风险。”全球某大型资产管理机构资产配置部负责人向记者指出。

日元套利交易“变”

“今天，越来越多的全球投资机构等待日本央行干预外汇市场以稳定日元汇率，但日本央行继续无动于衷。”

上述华尔街对冲基金经理告诉记者，这促使日元套利交易在美联储大幅加息的情况下变得尤为活跃。尤其是在美联储5月5日加息50个基点后，美元指数持续刷新103.96的年内新高，日元利差交易资金再次乘虚而入。情况买入日元汇率下跌，同时借日元买入。美国国债，获得更高的无风险利差收益率。

一位外汇经纪商向记者透露，自4月下旬以来，由于美联储预计将大幅加息，流入美债的日元套利交易资金已累计超过200亿美元。

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但是，一些金融机构发布的数据却“不一样”。

BMO Capital Markets 发布的最新数据显示，日本在过去三个月中减持了约 600 亿美元的美国国债。

上述外汇经纪商解释称，这背后，日本企业和金融机构需要返还海外投资利润以在3月底前编制年度财务报表，但新财年从4月开始，很多日本人公司和金融机构开始迅速重返美国债券市场，以获得更高的无风险利差收益率。

“这显然加剧了日元汇率的下行压力。”他坦率地说。一般情况下，日本企业和金融机构会在积极扩大日元套利交易规模的同时，押注日元汇率下跌，因为借入日元购买美债等套利行为意味着对美元的需求持续上升（对日元的需求对应下降），带动日元汇率继续下跌。而且，美日货币政策持续大幅分化，无形中放大了日元贬值。

在他看来，日元汇率大幅下跌引发的一系列溢出效应早已超出金融机构的预期。一是远东货币跟随日元贬值，加剧了远东货币持续贬值的压力；其次，日元的大幅下跌对传统避险货币的地位造成了巨大冲击，即使经济基本面相对稳定，具有一定避险货币作用的人民币也未能幸免.

“一系列溢出效应引发的全球资本流动也令金融市场感到意外，属性进一步凸显，但其他避险货币却遭遇资本外流和巨大下行压力。”外汇经纪商指出。

多位华尔街对冲基金经理直言，即使日本央行决定干预外汇市场以稳定日元汇率以捍卫传统避险货币的吸引力，其效果也可能达不到市场预期。

具体来说，日元避险货币特性“亏损”的一个关键因素是日元套利交易的“逆向流出”。过去，当全球金融市场出现剧烈波动和下跌时，日元套利交易资金采取去杠杆“自掏腰包”，让日元回流日本，推高对日元和汇市的需求。日元汇率，从而导致日元出现。极具避险货币的特性。如今，美联储大幅加息和美债收益率持续飙升，吸引了大量日本投资机构借入日元投资美债。因此，随着国际形势的突变和市场风险偏好的下降，日元利差资金一直没有回流国内。反而以更大的力度流入美国债券市场，导致日元汇率大幅下跌。

“这也是日本央行可能不愿意干预外汇市场稳定日元汇率，而是依靠市场力量独立稳定和反弹日元汇率的一个重要原因。”前述宏观经济对冲基金经理指出。然而，日本央行的“不作为”，无形中带动日元套利交易资金的流动更加激进，即越来越多的日元套利交易资金从中国和东南亚国家的债券流向美国。债券，同时通过推高美元指数推高美元指数。人民币、马来西亚林吉特、泰铢和韩元大量买跌。

“本周以来，越来越多的全球投机资本密切关注日元套利交易资金的最新流向，以此作为他们继续做空远东货币的新筹码。”他指出。

竞争性货币贬值的“隐忧”

记者从多方获悉，随着日元大幅贬值以及其他远东货币贬值，金融市场正面临货币竞争性贬值风暴卷土重来。担忧正在蔓延。

2008年次贷危机爆发后，一些国家默许本国货币贬值，以提高出口竞争力，促进经济增长，引发全球对货币竞争性贬值的强烈担忧。过去几年，G20峰会一再强调避免竞争性货币贬值，不以竞争为目的钉住汇率。

“虽然近期各国可能不会主动默许货币竞争性贬值，但日元大幅贬值导致其他货币贬值，营造了货币竞争性贬值的氛围。”前述大型环球资本管理机构资产配置部负责人向记者指出。尤其是在疫情影响和俄乌冲突升级导致全球经济增长放缓的情况下，越来越多的金融机构开始担心一些国家可能会趁机大幅下滑。日元，并默许本国货币贬值，以增强出口竞争力和市场增长。分享。

数据显示，就东南亚国家而言，除了在外贸出口强劲增长的帮助下，越南对美元汇率保持相对稳定外，还有马来西亚林吉特、印尼盾、泰国泰铢等货币均在4，下半月出现大幅下跌。鉴于这些国家外贸商品出口同质化程度高，不排除部分国家会默许本国货币进一步贬值，以获取更多出口份额。

一位新兴市场投资基金经理表示，5月以来，马币、泰铢、印尼盾均出现企稳回升迹象，表明这些国家可能不会默许本币持续大幅贬值。究其原因，这些国家的央行更担心本国货币汇率的持续下跌会加大资本外流（尤其是套利交易的资本外流）的压力，从而导致人民币汇率大幅上升。他们的金融市场不稳定。

“特别是在美联储持续大幅加息，新兴市场国家资本外流压力加大的情况下，越来越多的新兴市场央行货币政策将优先考虑如何抑制而不是促进资本外流。出口增长。”他分析道。

但他强调，虽然很多央行无意推动货币竞争性贬值，但如果日元贬值带动其他货币继续贬值，将引发投机性货币竞争性贬值话题的持续炒作。资金，导致很多货币承受了较大的投机性卖空压力。

“目前，许多投机资本更愿意炒作日本央行带头默许货币竞争性贬值，拉开了做空其他货币的序幕。他们的信心在于，日本央行继续推进宽松货币政策以摆脱通缩压力，继而允许日元贬值以增加出口竞争力，但在干预汇市以稳定时继续表现出犹豫。日元汇率。”一位香港私募基金董事指出。

不过，日元大幅贬值对日本企业的负面影响越来越大。

日媒调查指出，超过四分之三的日本企业表示日元汇率下跌对其业务造成不利影响，约31%的受访企业认为日元汇率跌破125是他们的“痛阈”。 ”。

“如果日本央行继续默许日元贬值，进而导致其他国家最终陷入货币竞争性贬值的漩涡，这很可能成为今年金融市场的又一黑天鹅事件。年。”香港私募基金负责人坦言。

本期编辑刘翔实习生黄景山