重返世界尽头：1973 年投资者的三年私募股权生涯

亲爱的读者朋友们，我以前和现在尊敬的合作伙伴：

首先，这是我在私募基金业务三年表现不佳的道歉信。一次经历的总结和反思。 2012年12月18日，我成立了爵汇和宏联这两只小型有限合伙私募股权基金。当时，100名合伙人来到上海浦东新区大团镇，到工商部门办理合伙协议签订手续。两只基金的总规模约为3000万。 2013年4月业绩达到45%时，我以同样的方式发行了绝景和世龙有限合伙小基金，加起来超过3000万。但由于缺乏首次管理大型基金的经验，前两只基金的收益率一度跌至11%。两名工作人员此时辞职。我的交易能力和传闻中的“不好相处”第一次受到质疑和批评，我的职业生涯也第一次陷入低谷。

2013年9月上海自贸股市启动时，我赚了1500万。绝辉和红莲的产量已经上升到50%左右，绝景和石龙的产量分别在20%左右。然而，四家公司注册地浦东大团镇却突然将税率从7.51%提高到20%。在这种情况下，如果算上我30%的业绩提成，只要我的合伙人——也是我的学生，他们自己是交易员，是我教的，有一定的盈利能力——只要他们的年收益率是一半我的，所以没有必要把钱放在我身上。当地政府的突然违约让我措手不及，直接威胁到我四只基金赖以生存的根基。

此时，我在加紧将公司搬迁至青浦科技园的同时，也做好了当地税务局不会放过我们的准备。所以我对收益率低着头，想办法把收益率提高到80%以上，好消化一下突然增加的税率。也就是说，我希望在扣除我30%的利润分成和20%的税后，合伙人仍然能够获得高的绝对回报，从而增加我的私募基金的吸引力和持续价值。然而，越是焦虑的人，就越是不甘心。到年底，前两只基金的收益率越来越低，年末收益率为21%。后两只基金的净资产已经被打回原形。如果我在表现巅峰时退出，我可以得到五六百万——当然，我是在失去一切之后才想起来的。那时的我焦急如热锅上的蚂蚁，只想把资金从水火中救出来，早就忘记了个人利益。最后，我只得到了超过一百万。更糟糕的是，我什至忘了提到狮子和龙的管理费。因为我曾经承诺，当基金净值低于1元时，不计提管理费。当时，狮龙的身家从1.19跌至0.9947。仅凭这一点，我就白白放弃了40万多管理费收入，没人提醒我。

为了对冲年底的赎回趋势，我不得不发行了第五只基金共青城思贤，规模约1100万。成立于2013年12月8日，果不其然，当觉慧和红莲在年底开启封闭期时，就被赎回了超过600万份。尽管如此，一切看起来都充满希望，情况也不算太糟。然而，入行才一年，万万没想到，艰难的日子还在后头，真正的噩梦才刚刚开始。

2013年底，考虑到五只小基金的规模才1000万多，账号密码太多，操作不便。另外，我想开一个QDII对外期货账户，最低需要3000万资金。因此，我提出将五个子基金合并为德先基金的基金名称，让它们成为德先基金的有限合伙人。于是德贤投资3000万，通过招商基金QDII基金账户开立了对外期货账户，实现了我的股票、期货、对外交易三足行走，跨市场拼搏的理念。

据说，德贤基金规模虽小，却是航母的结构。接下来，它的战斗力应该是无与伦比的，我的私募事业应该是一帆风顺的。然而我错了。还是经验问题。说起来，主要是技术系统的粗线和资金管理的粗线，让我在2014年上半年亏本。2014年4月，绝经和石龙到期，德贤赎回超过600万份0.85元/份。迄今为止，得鲜总规模仍有5000万份。这一年，我承受着巨大的压力，感觉天上没有光，像是陷入了无法醒来的噩梦。作为一个在网上教了两年、1000多人的老师，我的名声快要破产了，我正处于厄运之中。我是小有名气的公众人物，到时候我会丢什么脸？这时，各种谩​​骂、质疑、批评在网络上四处飞扬，对我是“骗子”的批评声日渐高涨，几乎不可能以骗子的身份抓捕我。

在2014年7月股市起飞之前（其实中小板和创业板在2012年12月就已经开始走强了，可惜当时还没有发明选股公式，而肉眼“捞”能力有限，所以没能充分利用这个市场），德贤的身家已经滑落至0.73元，3个百分点之内就会被平仓。我知道无论如何我都不会被清盘，我必须小心并尽我所能捍卫我的名誉。我称自己是一代交易员，是许多草根交易员的榜样。我没有像祖父杰西·利弗莫那样自杀的勇气，只好把德贤的身家从井底，远离清算的悬崖边，让它从深渊中的巨龙变成天空中的龙。股市牛市后，我用了手头的钱，加上一些融资（我还得留点钱给德贤的内部期货账户，外部市场的3000万已经兑换成外币了，托管在境外托管人，除非注销了对外交易账户，否则资金将无法返还。因为证监会要求单个投资者的资金账户产品总规模不得低于3000万元。所以，当外部资产小于3000万元的时候，如果想提取部分资金，就必须全部提取出来（也就是清算外部账户），买入大约2000万个市值的股票。与德贤的5000万板块相比，据说位置不能算重要。但是，2014年下半年，股指走势远不如2015年3月和4月稳定。也就是说，如果我损失10%的股票，市值2000万，也就是200万元。 ， 这很容易。按照当时50万元的1个百分点，200万元的损失是4%——德贤当时的身家只有0.73元。那样的话，我还是会失去德贤。所以，这些市值2000万的股票，都撑不住了。当市场下跌时，他们必须被杀死。当市场上涨时，他们必须再次进入。简而言之，他们赢了，也输了。临近年底，无望盈利，筋疲力尽，只好停止一切操作，同时注销外部账户，让外部资金回流国内，等待为了赎回浪潮的到来。

虽然知道得仙会在2014年底大批量赎回，但当得知得仙已经赎回超过3000万份，净值0.758元时，我还是动摇了后来我才知道，德贤的钱大概有1000万投在了其他的私募基金上。有的合伙人认为，在牛市的背景下，通过自己的经营，可以迅速挽回损失。他们不明白，为什么在这么大的牛市，而我又持有这么多牛股，德贤的身家根本不动，涨不起来？他们不明白，站在悬崖边上的德贤只能往前走，不能后退半步。人们无法摆脱历史对自己的影响，资金也是如此。亏损，尤其是接近平仓线的亏损，已经成为德贤的负担。俗话说，病来如山倒，病去如线。在“防火墙”的厚度只有百分之一到百分之三的情况下，为了让基金起死回生，我必须小心翼翼地进行操作，不能让得仙死在手术台上。多少基金经理，面对同样的情况，只能推规模认输，别无选择。所以我面临一个全新的话题。当时的局势令人窒息，乌云笼罩着这座城市。一些所谓的铁杆支持者纷纷动摇，而那些信仰不坚定的人则根据自己的利益摇摆不定。我的基金有分崩离析的危险。我领导的团队也容易像离心机一样分崩离析。团队成员经常接到“好心人”的电话，劝他们辞职。

显然，接下来我要解决的是资金管理的微妙之处。要说家族交易者的交易方式就像“挥斧子”——即通过重磅赌博，挥动巨斧，斩杀，遇上行情也能大刀阔斧——那么作为基金经理，他的交易方式更像是刺绣。每个人都可以挥舞斧头，因为这是本能；刺绣只能通过学习，通过痛苦的损失和对教会的巨额利润来学习。由于技术系统和资金管理的厚线，我走到了这一步。我面临的问题没有历史答案，我必须自己去寻找答案，从而解开这个结。 2015 年 3 月上旬，我终于想出了如何破解它。首先，我用自己经过两年努力开发的一套选股公式自动选择了大量的牛股，然后每只牛股只买了10万到15万元的市值，占1/200或我总资本的 1/128。 （此时，德贤基金的总规模被赎回了可怜的1900万份）。听起来很奇怪，你能在这么小的职位上赚到什么钱？不过等等，我第一批只买了8只股票，总市值不超过120万元。当这8只股票盈利超过10%时，我再买入第二批8只股票。当第二批个股也表现出不错的浮盈时，我又买了第三批8只股票……就这样，在浮盈的保护下，仓位越来越大，以至于到2015年底4月，德贤的身家涨到1元以上。

德贤身家走出深渊后，出现了明显的躁动做期货赔了600多万，表现出强烈的盈利欲望。每日净值波动高达5至6个百分点，说明德贤的头寸极为沉重。这导致了5月初的下跌，将德贤的身家打压至0.85一线，随后迅速攀升至1.1元。正是在这个时候，我积累了管理费。扣除税款后，约为43万元。虽然还不到2014年管理费收入的一小部分，但也勉强能弥补公司2015年的开支。 承诺应计管理费。成功脱困的德贤，轻而易举的忽略了眼前的风险——以非常轻的仓位切入市场，然后依靠浮盈加大滚动操作，德贤虽然救了德贤，但是有还有一个缺点：就是当净值回升到1以上的时候——德贤已经盈利40%以上，3、4、两波前后三个月5累计利润超过800万——趋势本身就快结束了，因为趋势带的长度只有那么长。而德贤此时的地位，已经到了最重的地步。算上融资，杠杆高达2倍（相当于期货市场的8倍）。这就是为什么德贤的身家在此期间每天可以波动5-6个百分点的原因。终于从井里爬出来的德贤，一年多没吃东西的德贤，饿极了，想要盈利的欲望让它红了眼眶——我知道股东们把钱放在我身上，而不是保本 我的一厢情愿很简单：只要股市能再涨2到3周，我就能把德贤的身家推到1.2～1.3元，这被认为能够给股东帐户。然而，我的愿望又失败了。

"6.15" 股市暴跌如旋风般席卷市场，导致重仓的德贤身家大跌——我的盈利目标还没达到，怎么可能我在这么大的牛市下卖掉我的“黄金股”人民币净值？想带，再带。因为在正常情况下，大牛市很少以V型反转结束。在第一波下跌之后，至少可以拉高做一个双头。经历过这样的想法压力很大，但我忽略了大盘指数在6月18日跌破20日线，呈三向下跌的形式……在这个一路走来，直到德贤的身家再次回落0.74元，我只好无奈，只好清空所有的“爱心股”。可见，基金经理能否“逃顶”，不仅取决于技术因素，还取决于他当时的心理状态——即是否认为盈利目标已经达成。如果德贤这次从1元净值入手，那么初始仓位的市值至少是总资金的1/32，利润率是1/128仓位的4倍，那么之后两个月，德贤已经翻了一番，盈利目标也达到了，很容易及时离场。相反，如果您认为自己没有赚到足够的钱，甚至没有开始真正赚钱，您就会倾向于留下并“继续前进”。这就是历史包袱对交易者的影响。

我做梦也没想到，我刚刚从井底逃了出来，就在这么短的时间里，又戏剧性的掉进了同一口井里，就像成功逃出来的人很快又被抓回一样。本以为自己是交易界综合实力强、抗压能力强的人，却陷入了难以忍受的悲惨境地。这不算数，因为在我的巅峰时期，我持有 138 只牛股，其中几十只翻了一番。由于预见到创业板会暴跌，我提前将所有小盘股全部收割。然而，我此时犯的一个错误是——我以为以创业板为代表的小盘股开始下跌时，银行股就会补涨。因为毕竟在股市见顶的时候，提振银行股支撑指数，覆盖小盘股的出货。而且，以银行股为代表的金融股在2015年涨幅不大，而是连续数月调整。更糟糕的是，银行股的平均市盈率仅为6倍，这是一个有吸引力的“投资价值”。算完这一切，我犯了一个致命的错误——我拿走了我在收获几十只翻倍小盘股后收回的巨额资金，再加上融资资金，都重金押注银行股，而我看到的金额时间。是一种潜力巨大的煤炭股。在股市崩盘之前，我主要持有这两个板块。然而，让我万万没想到的是，虽然概率极低——当然，今天股市的踩踏事故，全是集资融资的资金——股市崩盘正是以V的形式出现的。形反转。扩大。我寄予厚望的银行股非但没有“补涨”，反而大幅领跌，跌幅比创业板、中小板泡沫严重，跌得更快，更厉害，直接把我给坑死了（银行股后来被拉高，因为经过救市，我已经被迫放弃银行股）。煤炭股也不是很强劲。可惜我大大增加了我在这个板块的位置，希望他们能靠惯性冲出去至少一两公里。现在，所有这些愿望都落空了。随着大盘迅速下跌，煤炭和银行股给我造成了巨大的损失，让我在小盘股中赚到的至少 600 万美元一扫而光。

说说我曾经持有的138只牛股。创业板暴跌前，第一批小盘股收割后，总持仓仍有77只，后来减至30多只。虽然只有30只个股，但投入的资金量依然最大化，但持股更加集中，单只股票市值变得非常大。比如在工商银行，我所持股的市值一度高达240万元。显然，这么大的仓位是极具破坏性的，我在资金配置上犯了“头重脚轻”的错误。看好银行股的“补仓”和煤炭股的顶行对我来说并没有错。我的错误是我不应该下这么重手，尤其不应该押注从小盘股赚来的超过600万的利润。因为我持有的股票足够多，当净值再次接近平仓线时，当我不得不平仓时，仍有7只股票停牌，无法卖出。虽然这7只股票的市值只有不到200万元，看似微不足道，却给我和德贤基金带来了巨大的痛苦和深深的灾难——因为每只股票至少要在复牌后“享受”四五限价单只能卖出。其中，云铜“享受”了7次跌停，才算入手。这些复牌股的大幅补跌，让几近绝境的德贤损失了数十万元。身家在4个百分点左右，使得德贤的身家接近0.7元清算线。我今天算了一下，最新的身家是0.7035元。问题在于，德贤还持有一只名为“首旅酒店”的股票，尚未复牌。好在市值只有10万元。如果复牌后亏损8万元，那么德贤几乎要到了强平线。我想我上半年赚了800万，没有亏。现在我连损失八万块钱都买不起。真是天赐良机。如果我早知道这一点，为什么要放在首位。

德鲜2015年底也将面临赎回问题。去年我主动将管理率下调至2.5%，将利润分成从37%改为25%：75%。如果德贤因赎回规模过小，即计提管理费的基数太小做期货赔了600多万，那么龙韬资管的经营将面临巨大压力。龙涛2013年花了99万元，2014年大概70万元，2015年大概50万元。明年的费用预计会减少到30万元，但是直到德贤的身家上升到1元，我不能计提管理费因为承诺。每年高达数十万元的刚性支出尚未结清。我只能用自己的资金来推进它。我可以想象巨大的压力，没有人帮我分担。因此，当务之急是龙韬必须成立新的基金。比如，我们正在备案的“龙韬华之曼共赢基金一号”，就是在这种险恶的环境下，肩负使命而诞生的。这并不是像一些网友说的那样，在德贤业绩没有起色，而是生存需要的情况下，我多么“不要脸”地发行设立新基金。作为一个普通人，我虽然面临着无穷无尽的烦恼，但面对这一切压力，我无所畏惧。我相信，只要你在私募股权方面尽了最大的努力——我相信这就是我——那么就没有被低估的人才。有一天，当我们作为退休人员回首往事，透过历史迷雾看今天遇到的困难，一切都变得微不足道，微不足道。我知道，在私募股权中，所有的盈亏都可以归结为经验。注意利润的收获，限制净值的回撤，遇到困难要小心。摆脱困境后你还是要小心谨慎，在整个交易生涯中都应该使用这种谨慎......即使它看起来是最最小、最明显、最直接的经历，我也为此付出了昂贵的学费数以千万计的亏损和获利了结。此外，您不能设定过高的利润目标。如果利润目标只定在50%，分两个波段完成，相对容易实现。如果你总是想加倍，在这个行业为自己出名或其他什么——就像我过去三年一直在想的那样，你最终会把一切都搞砸，甚至没有 50%、30% 甚至 20% 反而大大增加了丢失的概率。股市现在没有做任何事情。期货连续5年下跌，部分品种价格跌破2008年经济危机的低点。做空无意义，做多时机未成熟。你能做的就是等待。

我相信金融市场永远不会缺少机会。等待正确的报价出现并经历所有这一切，我相信在将德铉带出树林后，我不会第三次掉入同一口井，也不会三次被同一根绳子绊倒。

对不起大家！

投资者 1973

20150919

附件：德贤基金2015年3月至4月持有的股票